Az Equilor elemzői szerint, napjainkban, amikor a globális részvénypiaci hangulat rendkívül pesszimista, különösen felértékelődik minden olyan információ értéke, amely képes megállítani a negatív szentiment elharapózását. Ebben a tekintetben kiemelt figyelmet kapnak a tőzsdei cégek gyorsjelentései, amelyek időbeni közlésén és részletes, mindenre kiterjedő tartalmán keresztül a menedzsment felelőssége is megnövekszik.

Az Equilor szakértőinek véleménye szerint az elmúlt időszakban egyre több olyan tényező is megjelent a magyar tőkepiacon – elmaradó gyorsjelentések, kitolódó jelentési időpontok és a menedzsment befolyását növelő sajátrészvény vásárlások – amelyek alkalmasak a transzparencia csökkentésére.

Az Equilor hat tényezőt vizsgált meg, melyek a mögöttünk álló időszakban negatívan befolyásolták a tőzsdei cégek transzparenciáját. Ezen tényezők között szerepelnek a törvényi lazítások, az elmaradó gyorsjelentések, a kitolódó beszámolók, a sajátrészvény vásárlások, a nem kellően részletezett beszámolók és mérlegek, illetve a profit figyelmeztetések (profit warning) alkalmazása.

1. Törvényi lazítás
Az Equilor megítélése szerint a transzparencia csökkentése felé ható egyik kulcstényező egyértelműen az, hogy a vonatkozó törvény és a szabályozás az elmúlt években a kibocsátók tájékoztatási kötelezettségeinek lazítása felé mozdult el. A kiindulópontot a tőkepiacról szóló 2001. évi CXX. törvény szolgáltatta, amely kimondta, hogy a kibocsátó rendszeres tájékoztatási kötelezettségét akkor teljesíti, ha éves és féléves gyorsjelentést, éves jelentést és időközi vezetőségi nyilatkozatot tesz közzé.

A törvény 2007-es módosításakor a fenti előírás módosult és az új szabályok értelmében az időközi vezetőségi nyilatkozatot ki lehetett váltani egy, a gyorsjelentésre vonatkozó követelményeknek megfelelő tartalmú negyedéves gyorsjelentéssel. A negyedéves beszámoló esetében továbbra is élt a benyújtási határidő kötelezettség, ami azonban az adott negyedév végét követő 45 napról 60 napra tolódott ki.

A törvényi lazítás folyamatában az eddigi legutolsó mérföldkövet a 2008. szeptember 1-én, a tőkepiacról szóló törvény módosításával összhangban elfogadott BÉT határozat adta, amely megszüntette a rendszeres tájékoztatáshoz kapcsolódó részletszabályokat, azaz megszűnt a tőzsdén jegyzett társaságok számára a 60 napos közzétételi kötelezettség. Ezzel párhuzamosan az éves jelentésre vonatkozó határidő is négy hónapra tolódott ki, viszont megszűnt a negyedik negyedévre addig kötelező jelentéskészítési kötelezettség.

Egyelőre úgy tűnik, hogy a mostani gyorsjelentési szezonban több cég is él a törvény nyújtotta lehetőséggel és a 2008-as utolsó negyedéves eredményekről már csak a 2008. évről készített törvényileg előírt éves jelentésben számol majd be legkésőbb április végéig.

2. Elmaradó gyorsjelentések
A BÉT új szabályzata értelmében tehát a január-februári (sőt bizonyos esetekben márciusi) időszakban közzétett, a negyedik negyedévre vonatkozó jelentés elkészítését a kibocsátók 2009-től már csupán önkéntes alapon végzik. Az eddig rendelkezésre álló adatok alapján egyelőre úgy tűnik, hogy a BUX index tagok közül az Émász, a Pannergy és a Phylaxia él a fent említett lehetőséggel, míg a gyorsjelentést nem publikáló, BUX indexen kívüli cégek listáján az Elmű, a Freesoft, a Genesis és a Graphisoft Park található. (Forrás: portfolio.hu)

3. Kitolódó beszámolók
Az előző felsorolásban elsősorban kisebb méretű cégek találhatóak, de nem lehet szó nélkül elmenni amellett, hogy a nagyobb kapitalizációjú cégek (például a BUX tag Synergon időközi jelentése csak március 11-e után várható) körében is kezd elterjedni az a tendencia, hogy az aktuális beszámolót egyre később publikálják.

A beszámolók kitolódására vonatkozó trend a nagyobb méretű tőzsdei cégek közül különösen a MOL és a Magyar Telekom esetében rajzolódik jól ki. A BÉT részvénypiaci szekciójában jegyzett, az árfolyamérték tekintetében a hat legnagyobb forgalmat mutató cég körében végzett Equilor felmérésből jól látszik, hogy az említett két társaság az elmúlt három évre visszatekintve egyre később tette közzé a gyorsjelentését. A Magyar Telekom defenzív papír lévén kevésbé lehet érintett a válságban, viszont a MOL nyereségessége a válság közepette - diverzifikált tevékenysége révén - napi szinten is rengeteget tud változni. Éppen emiatt lenne szükség arra, hogy a bizonytalanság megszüntetését szem előtt tartva a cég minél hamarabb jelentsen.

A befektetői elvárásoknak megfelelve a hat legnagyobb forgalmú cég közül több konzekvensen ragaszkodik a körülbelül azonos időpontban történő beszámoló közzétételhez. Így például kiemelhető az OTP a konzisztens időpont alkalmazásáért, de az Egis és a Richter is, amelyek most már évek óta elsőként jelentenek a negyedéves eredményükről a BÉT-en jegyzett társaságok közül.

Érdemes megnézni ugyanakkor a nemzetközi tendenciákat, amelyek például az Egyesült Államokban feltehetően a részvényesek érdekeit is szem előtt tartva a minél előbbi gyorsjelentést preferálják. Az amerikai Értékpapír és Tőzsde Felügyelet (SEC) irányelvei értelmében, az 1930-as években például a jelentési időszak lezárását követő 60 napon belül kellett közzétenni a negyedéves jelentést, míg ugyanez a határidő az éves jelentés esetében 90 nap volt. Az SEC legújabb célkitűzése alapján azonban 30 napra szorítaná le a kibocsátók rendelkezésére álló időt a negyedéves jelentés publikálására, de szintén feleződne az éves beszámoló határideje 45 napra1.

A magyar szabályozásbeli változások tehát éppen szembemennek a fenti folyamattal, bár itt meg kell jegyezni, hogy a legtöbb változtatást a tőkepiacról szóló törvényben és a BÉT Bevezetési Szabályzatában éppen az EU előírásokhoz való alkalmazkodás indokolt. Mindesetre elgondolkodtató az a tény, hogy az Egyesült Államokban a 30 legnagyobb tőzsdén jegyzett céget tömörítő Dow Jones index 11 tagja a 2009. január 26-tól 30-ig tartó héten, azaz szűk egy hónappal a negyedik negyedév zárását követően már publikálni tudta a gyorsjelentését.

4. Sajátrészvény vásárlások
A válság időszakában újabb lendület kaptak a tőzsdei cégek sajátrészvény vásárlásai a magyar börzén, amelyek szintén a transzparencia csökkenésének irányába mutatnak. A globálisan elterjedt tendencia mögött sokszor az a megfontolás rejlik, hogy a menedzsment a vásárlások révén kívánja megállítani, vagy a lehetőségeihez mérten csillapítani az adott részvény áresését. Mindazonáltal azzal, hogy újabb részvények kerülnek a menedzsment ellenőrzése alá, egyúttal mérséklődik a közkézhányad is, ami szintén a csökkenő transzparencia irányába hat.

Az Equilor kutatása alapján, ebben a viszonylatban többek között ki kell emelni a Fotexet, ahol főként a 2008-as vásárlásokkal már közel a kétharmadát kontrollálják a Fotex részvényeknek a vállalat konszolidációs körébe bevont és a vezetőség befolyási köréhez tartozó cégek. Ez azt jelenti, hogy esetében az összes részvény valamivel több, mint egyharmada a közkézhányad, ami alacsony szintű átláthatóságot eredményezhet.

Hasonlóképpen kiemelhető a MOL is, amely a 2007. júniustól 2008. márciusáig tartó időszakban az OMV felvásárlásától tartva erőteljes sajátrészvény vásárlásba fogott. A tranzakciók során több millió részvényt halmoztak fel, majd kölcsönözték azokat ”baráti” kezeknek, egy több tagból álló befektetői konzorciumnak. A kölcsönszerződések lényegében a valós közkézhányadot is jelentősen csökkentették. A BÉT-en jegyzett cégek között a harmadik és egyben legaktuálisabb példa az OTP, amelynek sajátrészvény vásárlásai éppen a mostani válság alatt erősödtek fel. Az OTP 7,4 százalékos, míg szektortársa az FHB 2,3 százalékos arányban rendelkezik sajátrészvénnyel a 2009. február 24-i állapotok szerint.

Pozitívumok természetesen itt is akadnak. Megemlítendő, hogy mindkét tőzsdén jegyzett gyógyszeripari cégünk alacsonyan tartotta eddig a sajátrészvény arányát: az Egis például egyetlen sajátrészvénnyel sem rendelkezik, míg a Richter Gedeon alig mérhető arányban rendelkezik saját részvényeivel.

5. Nem kellően részletezett eredménykimutatások és mérlegek
A hivatkozott tőkepiacról szóló törvény arról is rendelkezik, hogy az éves, és féléves gyorsjelentéseknek a jelentés elkészítéséig rendelkezésre álló adatok alapján tartalmaznia kell meghatározott adatsorokat (a törvényi minimumot) a beszámolóhoz csatolt eredménykimutatásban és mérlegben. Ezek általában véve azokat a főbb tételeket takarják - mint például értékesítés nettó árbevétele, üzemi tevékenység eredménye, stb. - amelyeket minden tőzsdei cég gyorsjelentésének tartalmaznia kell.

Az azonban, hogy a kibocsátó a főbb tételeket milyen mélybontásban, milyen részletességgel közli, azaz az alkotó tételeket mennyire ismerteti, már teljesen diszkrecionális, azaz a menedzsment szándékától függ, pedig sokszor az egyes adatokból fontosabb következtetések is levonhatóak lennének. Ráadásul a tőkepiacról szóló törvény 2007-es módosítása nem kötelezi a tőzsdén jegyzett cégeket, hogy azok rövid elemzéssel értékeljék az adatokat, csupán a cég belátására bízza, hogy él-e ezzel a lehetőséggel. Pedig a részletes adatok hiánya egyértelműen képes az átláthatóság csökkentésére, így az Equilor megítélése szerint a törvény ezen a ponton is pontosításra szorulna.

A fentiekre vonatkozóan negatív példát többek között a már említett gyógyszeripari cégek szolgáltattak, ahol a bevétel jelentékeny részét az exportból realizálják. A devizaárfolyam változásokból fakadó veszteségeket mindkét cég eltérő módon, de igyekszik csökkenteni határidős devizaeladási ügyletek megkötésével. Ezen ügyletek a gyorsjelentésekben nem kerülnek részletezésre, csupán a pénzügyi műveletek eredménye sor aggregált értékében mutatkozhatnak meg.

6. A profit warning néha pozitívum
Az Equilor megítélése szerint a reálgazdaságban eszkalálódó válság közepette egyre inkább felértékelődhet a befektetők szemében a profit warning, mint tájékoztatási eszköz használata, amely nem más, mint a kibocsátó gyorsjelentést megelőző bejelentése arra vonatkozóan, hogy az előre vártnál alacsonyabb vagy magasabb eredményről tud majd beszámolni az érintett cég.

A Budapesti Értéktőzsdén jegyzett cégek közül a 2000. január 1-től vizsgált periódusban mindössze négy olyan cég volt, amely alkalmazta a profit warning eszközét2, ezek a Humet, a PannErgy (a profit warning kiadásakor még Pannonplast), az RFV és az Egis3. Külön kiemelendő az Egis, mely az elmúlt három évben kétszer is adott ki profitfigyelmeztetést alig egy héttel az aktuális jelentés előtt. Ebből az első negatív, míg a második, idén januárban pozitív eredményeltérésről szólt. Utóbbi esetben ráadásul azzal indokolta a profit warning alkalmazását a cég vezetése, hogy az segíti az elemzők felkészülését a gyorsjelentés előtt. Ez az Equilor elemzőinek véleménye szerint rávilágít a menedzsment meglévő és potenciális részvényesek érdekét szem előtt tartó magatartására.

Összegzés
Az Equilor szerint a jelenlegi időszakban kiemelten fontos, hogy a tőzsdei cégek vezetői kitüntetett figyelemmel a fenti tényezőkre felelősen kezeljék az információszolgáltatást és a törvények nyújtotta kereteket és a könnyítési lehetőségeket ne használják ki a végletekig.

Kovács Roland, az Equilor elemzője szerint ehhez kapcsolódóan a tőzsdén jegyzett cégek rendszeres tájékoztatást érintő rendelkezéseit szigorítani kellene, amelyek között szerepelhetne például a profit warning, mint tájékoztatási eszköz kötelezővé tétele, illetve a gyorsjelentési szezon utolsó napjának újbóli, törvényi meghatározása. A szakértő szerint szükség van arra, hogy az érvényben lévő szabályozás átalakuljon és a jövőben a tőzsdei cégeknek ne nyíljon arra lehetősége, hogy az üzleti év utolsó negyedévének eredményét csak a teljes éves beszámolóban szerepeltessék. A szabályozásbeli hiányosságokon túlmenően azonban alapvetően szükség van az információátadási szemléletmód megváltozására egyes tőzsdén jegyzett cégek vezetése esetében.